周三A股市场继续反弹,低估值蓝筹股表现较好,而之前出现大幅补跌的白马股也有企稳反弹的迹象。市场在本周出现探底回升,而市场的信心也有所提振。昨天市场出现了大幅探底之后快速回升的态势,证监会发布的几点声明极大地提振了市场的信心。

摘要
对于目前经济基本面和市场面,我是偏乐观的。前海开源基金在市场最低迷的时候,尤其是国庆节前后提出全面加仓的观点。近期,前海开源基金联席董事长王宏远先生也提出,未来三年A股将跑赢主要资本市场50%以上。我们确实是看多做多,全面进行了加仓。

今天市场整体上呈现出探底回升的态势,特别是券商股再次冲击涨停,引发了金融股的大涨。金融板块在今天功不可没,带动了整个市场的回升,而昨天受到茅台(600519,股吧)大单封跌停的影响,整个白马股出现了大幅杀跌,特别是白酒板块,昨天跌幅很大。虽然今天白马股仍然出现一定的调整,特别是茅台还在下跌,但是明显市场的氛围好很多,不像昨天市场出现恐慌性的抛售。

证监会在声明中指出,鼓励上市公司通过回购、并购重组等方式来提高上市公司质量,回馈投资者,引进险资、社保基金、外资等机构投资者入市。此外,证监会也表示在监管方向上更加明确,减少对于日常交易不必要的干预。这对于很多做短线的投资者来说可能意味着较大的放松。这几点对于当前市场大幅反弹起到了很好的促进作用。

“比你聪明,比你用功,比你灵活,比你专注”,有业内人士这样评论前海开源基金公司首席经济学家杨德龙的开挂人生。

影响今天市场的一些利好消息,一个是证监会的声明,极大地提振了市场的信心。在声明中证监会表示,要提高上市公司质量,鼓励上市公司进行回购,鼓励并购重组。减少交易阻力,增强市场流动性。减少对交易环节的不必要干预,让市场对监管有明确预期,让投资者有公平交易的机会。从引入资金来看,引导险资、社保基金等长期资金入市,这些对于市场来说无疑是一个很大的定心丸,所以今天市场上涨,应该说证监会的声明是功不可没的。

近期多家上市公司公布了回购计划,其中中国平安(601318,股吧)宣布将回购不超过总市值的10%,也就是1000亿左右的资金量来回购股票,这可以说是A股史上最大的一个回购金额,这极大地提振了市场的信心。上市公司回购是回馈投资者的重要方式。与现金分红相比,由于我国不征收资本利得税,因此上市公司通过回购增加每股收益提高股价,也有税收上的好处,这在一定程度上更加有利于投资者,可以提振市场的信心。

的确,生于1981年的杨德龙,先后在清华大学和北京大学深造,2006年金融硕士毕业后,先后任职南方基金首席策略分析师和前海开源基金公司首席经济学家,一直致力于资本市场的基础研究,对股票投资组合的战略管理和风险控制有长期实践,擅长把握上市公司内在价值进行投资,目前是我国资本市场投资圈中最年轻的首席经济学家,也被称为“投资圈超级IP”。就在本月初,证监会主席刘士余出席证券基金行业首席经济学家座谈会,杨德龙作为机构首席经济学家代表之一,参加了这次座谈。

第二个消息就是中国平安(601318,股吧)抛出千亿的回购计划,从金额上大家就可以看出不超过1000亿可以说是非常大的回购。中国平安的大额回购计划是保护中小投资者的,值得其他公司效仿的。在市场低迷的时候,上市公司表态去大量回购股票,本身就是一个值得点赞的做法,建议积极关注。

A股市场在前段时间受到各种利空因素的影响,出现了大幅杀跌,上证指数一度跌破2500点整数关口,市场的信心极度低迷,作为坚定的价值投资者,前海开源基金在市场低迷的时候率先发出全面加仓的声音。我们认为A股市场已经具备了长期的投资价值,无论是从估值上来看,还是从其它的一些指标来看,A股市场已经探明了底部,具备了中长期的配置价值。因此前海开源基金联席董事长王宏远先生督促投决会通过决议全面加仓,引起了市场的广泛关注。

日前,《证券日报》记者紧紧围绕“价值发现”话题,在北京丽都皇冠假日酒店独家专访了来京出差的杨德龙。

上市公司回购是今年以来非常明显的一个特征,当然也有一些回购属于被动式回购,比如说公司的股权质押比例比较高,然后股价跌到平仓线附近,不得不通过回购来提振市场信心,但是也存在一些主动的回购来提振市场信心。有一些产业资本确实看好公司的发展前景来进行回购,未来预计回购的数量会越来越多,这会给市场带来真金白银的增量资金。

这一次加仓和2016年初大盘经过连跌之后,市场的信心极度低迷,当时前海开源基金也是结束了长达九个月的空仓期全面加仓,我当时提出A股将结束下跌,展开“千点大反弹”,同样在这次市场低迷的时候,前海开源基金也是第一个喊出全面加仓的金融机构,为市场注入了满满的正能量。

“超级IP”的价值发现秘诀

一个繁荣的经济离不开一个繁荣的资本市场,只有股市好了,投资者荷包鼓了,才有能力去消费,才有意愿去消费。对上市公司来说,只有股市好了,上市公司才更容易融资。促进股市的繁荣稳定,是当前一大重要的任务,也是稳定经济增长的一个重要手段。

价值投资是我一直倡导的投资理念,价值投资的核心要素就是两点,第一点就是所投资的公司要有价值。第二点买入的价格要低。当然对于价值投资者来说,第一点更加重要,就是选择的公司要有价值。

《证券日报》记者:我们知道,你从事证券研究和投资已有12年,去年还被一家网站评为“最牛人气理财师”后登上纳斯达克大屏。对于“经济学家”和“理财师”的标签,你更喜欢哪一个?

根据统计最近两个交易日,外资持续地流入到A股市场,北上资金连续净流入。虽然市场出现了大跌,但是今年以来外资流入的资金量仍然是比较大的。虽然有时候阶段性的来看出现了一些资金的净流出,但是整体来看净流入的量还是比较大。这从一定程度上说明A股市场的大幅下跌已经吸引了外资的关注。外资愿意在这个时候流入A股市场,从一定程度上也说明了A股是跌出了价值的。

什么样的公司有价值,在不同的阶段会有不同的定义,一般来说公司要处在一个上升的行业。公司的治理和管理层都比较优秀,可以为投资者创造长期稳定的利润回报。我国资本市场20多年的时间涌现出很多长期牛股,是价值投资非常好的标的,长期以来创造了巨大回报。值得注意的是,并不是说所有的公司在每个阶段都具备比较大的投资价值。

杨德龙:人生总是充满戏剧性。我从清华机械工程系到北大光华金融硕士,从研究员到首席策略分析师,从央视评论员到前海开源基金首席经济学家,在投资界已从业12年。12年间,基金业获得大规模发展,我一直坚守在市场最前线,一边做策略研究,坚持写深度策略报告,定期在各大财经媒体及时发布市场观点,一边管理基金产品,逐步形成了独特的投资理念。通过12年的积累,我对价值投资的理解更加深刻,逐步形成了较为完整的投研和风控体系。

A股是一个散户的市场,高达90%的交易量是散户创造的。市场在下跌的时候,就会造成下跌的趋势不断地加强。由于这种羊群效应,先卖的人卖的价格会比较高占了便宜,所有会有更多的人去抢着卖,这就造成市场下跌的尾声多杀多的现象。卖股票的人是看多这个股票的,如果不看多,他之前不会买多,买的人也是看多的,否则他也不会买,这就造成了多杀多,造成“囚徒困境”。

往往在A股市场不同的阶段,投资的标的也是有所差异的。比如说在2001年到2005年这四年,A股市场大幅下跌,但是以“五朵金花”为代表的相关股票涨幅却很好,因为当时正是这“五朵金花”业绩快速增长的时期。而2006年2007年的大牛市,表现最好的则是券商、地产以及钢铁等行业和板块,体现了我国当时工业化进程以及房地产拉动经济增长的特点。而从2013年到2015年这期间则是一些新兴产业,特别是代表经济转型的新兴产业板块表现更佳。

这些年来,投资方面获得过一些殊荣,2017年是因获评“新浪财经最牛人气理财师”,登上美国纽约时代广场纳斯达克大屏。不过,对于“经济学家”和“理财师”的标签,我更喜欢“经济学家”。

什么是囚徒困境?这是经济学上博弈论的一个著名的案例,有两个囚徒,他们合伙犯罪,分开去审讯。对每个囚徒单独进行审讯,他可以选择招供或者不招供。如果他招供,他可能无罪释放,对方可能会判五年。如果他不招供,而对方也不招供,两人就都无罪释放。但是如果他不招供,而对方招工,他就要判五年,对方就被释放。如果他俩都招供,可能就判个三年。这会造成什么结果?这会造成对每个囚徒来说,选择招供就好于不招供。但是对他两个整体来说,应该是都选择不招供,都无罪释放。但是由于个人的自私的行为,最后都会选择招供,最后都会被判三年。这就是个人理性导致集体非理性的例子。

在未来的几年,具备长期增长的公司,主要是集中在一些能够代表着我国人口需求的新兴消费品,以及代表经济转向方向的科技龙头股。现在A股市场大幅下跌之后,为投资者提供了一个较低的价格买入上市公司的机会。很多个股的价格已经跌到了历史的底部,具备了抄底的价值。因此现在贯彻价值投资就要选择未来业绩能够持续增长的行业和公司。

《证券日报》记者:今年2月份以来,A股市场持续调整,绝大多数个股都深幅回调。对于眼下市场,你怎么看?

放在A股市场上也是这样,可能对于整体来说,大家在当前市场底部不去砸股票,市场就会上涨,所有的人都会赚钱。但是对于每个人来说,你先卖,你卖的价格较高,就成为最优选择。熊市的时候就容易产生这种“囚徒困境”。怎么打破囚徒困境?就要有外力去改变市场下跌的趋势,包括大量的政策利好出台,一些机构的资金大量入市去扭转,以及上市公司大量的回购,当然也包括像前海开源基金这样敢于在市场的底部全面加仓的,这些就会扭转市场不断下跌的预期,这时候大家就愿意去加仓了。市场的趋势扭转过来之后就形成了正反馈,大家会抢着去加仓。所以在市场机制失去理性的时候,市场机制失效的时候,就要由外力,由大资金,由政府来纠正这种悲观预期。这样市场就会从不断地下跌变为不断底回升,迎来反转的机会。

另一方面,要以比较低的价格买入,不仅在A股其实在美股市场不同的阶段,价值投资所代表的代表公司也有所不同。比如说在2000年之前科网泡沫破裂之前,那时候去投资一些科技股,就不是价值投资。但是在过去十年,互联网大发展,科技股大发展的十年。以FANNG为代表的这些科技龙头股则具有了比较持久的生命力。投资这些科技股,则是价值投资。所以对于价值投资,我们在不同的时代的背景之下,不同的发展阶段,要投资不同的标的,始终要把握时代的脉搏,分享时代成长最好的公司。

杨德龙:10月份以来,管理层密集出台一系列举措,包括短期措施和长期措施。之前市场最担心股权质押风险集中爆发,现在通过险资、券商、基金、地方政府等各方面的努力,基本上已经有效化解股权质押风险。因此,最大的担忧消除,市场已具备反转机会。而大幅减税降费、鼓励上市公司回购、完善退市制度、减少对于交易不必要的干涉等等,这些都是长效机制,有利于A股市场的长期走强。

很多人关心这轮白马股的补跌会补跌到什么时候,空间有多大?白马股补跌是A股市场一个重要的现象,几乎每轮熊市的末期都会有白马股的大幅补跌。原因何在呢?就是在市场下跌的初期,大家优先选择卖一些绩差股,但是到下跌的末期,为了防止别人去砸,也要被动的卖出白马股,谁卖出的早那么谁就占了便宜。所以就造成了在熊市的末期白马股的大幅杀跌。

对于目前经济基本面和市场面,我是偏乐观的。前海开源基金在市场最低迷的时候,尤其是国庆节前后提出全面加仓的观点。近期,前海开源基金联席董事长王宏远先生也提出,未来三年A股将跑赢主要资本市场50%以上。我们确实是看多做多,全面进行了加仓。我们看好国内经济的发展前景,也看好A股市场的未来发展,因此,不断给市场释放正能量,给投资者加油打气,特别是在市场低迷的时候,更要坚持价值投资,抓住优质个股,等待市场回升。

从历史上来看,几轮熊市结束的时候都有这种现象。所以白马股的补跌实际上也预示着市场的熊市已经接近尾声,再大幅下跌的空间已经不大。另一方面白马股杀跌的同时,一些超跌的个股已经开始反弹了。考虑到白马股中长期的投资价值,和这些白马股,业绩增长比较稳定,所以它的下跌空间不会很大。

《证券日报》记者:你曾参加过巴菲特股东大会,可以说是巴菲特的忠实粉丝之一。那你认为价值投资的核心是什么?

现在来看,预计白马股下跌的这种空间也就是10~20%左右。而在白马股补跌的时候,其他板块在反弹,所以整个指数表现为震荡,而不会单边下跌。如果要抄底,一方面可以关注一些超跌的个股,比如说中证500指数的标的股,中证500是之前跌得比较多的中小市值指数。另一方面可以等白马股补跌完毕之后,去中线布局这些白马,例如像沪深300,我相信从长期来看,白马股的投资价值依然存在。

杨德龙:我曾三次参加巴菲特股东大会,也写过很多关于价值投资的文章,有媒体还称我是中国“小巴菲特”,这可不敢当。

巴菲特说他在选完股票建完仓之后,一般不去关注短期市场的波动,市场的短期波动对他来说毫无意义,唯一的意义就是给了他一个低价格,买入优质股票的可能性。现在A股的很多个股已经跌出了价值,可以说这时候就给大家提供了一个买入优质个股的机会。

今年A股市场调整的时间和幅度都远超市场预期,金融去杠杆等复杂形势对市场构成较大影响。在此背景下,小盘股、大盘股、绩差股、绩优股等各板块均出现轮跌现象。然而,这并不能否定价值投资理念。

巴菲特说我不喜欢熊市,但是我喜欢熊市的价格。确实在熊市里面大家都很煎熬,保持一个良好的心态非常重要,不能因为市场下跌而过多的影响到情绪。往往大家情绪最崩溃的时候,可能就是市场最低的时候。在市场最难熬的时候熬过去,市场就会迎来转机。

在我看来,价值投资的核心要素就两点:

最近前海开源基金在联席董事长王宏远督促下已经率先全面加仓,这一次我们全面加仓也和2016年初一样,是整个市场上公开率先加仓的金融机构。我们认为正是恐慌导致了很多优质的资产跌到位。在市场的底部,应该多给大家传播点正能量,为大家打打气的。现在大家内心非常脆弱,需要的是多一些鼓励,和面对困难的勇气。

第一点,就是所投资的公司要有价值。从长期来看,好公司的股价肯定是跑赢差公司的。因此,投资者应做优质公司的股东,避免为了短期的利益而去参与炒作。有一句著名的广告语,是姚明讲的一句公益广告,“没有买卖就没有杀害”,当然这句话是为了保护野生动物,但用在股市上也是非常的恰当。确实,大量的炒作、大量的频繁交易,只能造成投机者的亏损。

第二点,就是买入的价格要低。当然,对于价值投资者来说,第一点更加重要。而在市场大幅下跌后,绝大部分优质公司股票的价格很便宜,市场给提供了比较好的安全边际,此时坚持价值投资,买入一些被错杀的好股票,可以获得比较好的投资回报。

价值投资要始终把握时代脉搏

《证券日报》记者:具体应该如何把握价值投资机会?价值投资与时代背景的关系有多大?

杨德龙:在A股市场的不同阶段,价值投资的标的是有所差异的。

比如说,在2001年到2005年这四年,A股市场大幅下跌,但是以“五朵金花”为代表的相关股票涨幅却很好,因为当时正是这“五朵金花”业绩快速增长的时期。而2006年—2007年的大牛市,表现最好的则是券商、地产以及钢铁等板块,体现了我国当时工业化进程以及房地产拉动经济增长的特点。2013年到2015年这期间,则是一些新兴产业,特别是代表经济转型的新兴产业板块表现更佳。

我认为,未来几年,具备长期增长潜力的公司,主要集中在一些能够代表我国人口需求的新兴消费品领域,以及代表经济转型方向的科技龙头股。现在A股市场大幅下跌之后,为投资者提供了一个比较低的价格买入潜力个股的机会。很多潜力个股的价格已经跌到了历史的底部,具备中长期配置价值。因此,现在价值投资就要选择未来业绩能够持续增长的行业和公司。

再拿美股市场来说,不同的阶段,价值投资所代表的公司也有所不同。

比如说,在2000年之前,即科网泡沫破裂之前,那时候去投资一些科技股,就不是价值投资。但是,在最近十年,互联网大发展,是科技股大发展的十年,以FANNG为代表的这些科技龙头股则具有了比较持久的生命力。投资这些科技股,则是价值投资。

因此,对于价值投资,我们在不同的时代背景之下,要投资不同的标的,始终把握时代的脉搏,分享时代成长最好的公司成果。

这十几年,我一直致力于价值投资,感触颇深。一般来说,价值投资标的公司要处在一个景气度上升的行业,公司的治理和管理层都比较优秀,可以为投资者创造长期稳定的利润回报。我国资本市场20多年的时间涌现出很多长期牛股,是价值投资非常好的标的。不过,值得注意的是,并不是说所有的公司在每个阶段都具备比较大的投资价值。

在A股市场,很多人觉得价值投资不适用,这是对价值投资的一种误解。很多人觉得价值投资就是买了不卖,这也是片面的。我认为,价值投资是在一个好的资产跌得便宜的时候买,当资产价格高了之后要卖。

《证券日报》记者:你眼中的优质上市公司是什么样的?最看重哪些财务指标?

杨德龙:看好一家公司,应从多个财务指标研究公司未来发展潜力。

首先,要看代表公司盈利能力的指标,包括净资产收益率ROE、资产回报率ROA、净利润率、毛利率等指标,这些指标数据越高越好。

第二,成长类指标数据也很重要,比如收入增长率、净利润增长率等代表公司未来增长速度的指标。

第三,资产负债率指标。要看企业负债的高低。在整体金融去杠杆的时候,负债率高的企业面临着现金流的压力,这类企业经营风险相对较大,财务风险也很大。还有利息的覆盖倍数,反映公司负债状况的指标。

第四,价格指标,主要是市盈率(PE)、市净率(PB)和市销率(PS)。对不同的企业,需看重不同的指标。比如说,对业绩稳定增长的白马股,可能更多的是用市盈率,看公司股票价格是不是高了。对于周期性行业,它可能盈利波动比较大,这时候看市盈率就不太合适,那就要看市净率。对于新兴产业领域,因为它们此时没有什么利润,那就看公司市销率。

中国资本市场已从初期的炒消息阶段,逐步转向重视公司基本面研究阶段。投资者必须重视财务数据,如果公司财务指标符合价值投资的条件,而股价又被低估,此时就要转向公司基本面的更深入研究。

“业绩为王”是价值投资的基石。未来投资将主要以业绩增长目标为主,无论上市公司有什么样的题材故事,最终都要落实到业绩。影响股价的因素很多,但从长期来看,决定股价的因素只有一个,那就是公司的业绩。巴菲特的老师格雷厄姆说过,“股价短期是投票机,长期是称重机”,说的就是这个道理。

价值投资须克服贪婪与恐惧

《证券日报》记者:作为最成功的价值投资者,巴菲特一直坚持买入优质公司。他曾经说过:“我宁愿以一个普通的价格买入一个伟大的公司,而不愿意以一个伟大的价格买入一个普通的公司。”这可谓知易行难。对此,你有何具体建议?

杨德龙:我对价值投资者的建议有两个:

一是要有比较好的眼光,能够选出好企业。如果你选的是差企业,就谈不上价值投资。

二是要克服人性的弱点。因为价值投资是反人性的,它要求你战胜贪婪、战胜恐惧,但人的本性就是贪婪和恐惧的,所以,投资者要战胜人性本身就是对自己一个很高的要求。要真正贯彻价值投资理念,不仅要在理论上学习,而且要在实践中不断克服人性的弱点。

因此,可以说,价值投资是一种修行,特别是在市场极度绝望的时候,你敢不敢坚守你选的股票、你敢不敢去抄底一些被错杀的股票,这时候就是对人性的恐慌的考验。

前海开源基金在过去5年多的时间里,能够把规模从零做到1000亿元,正是我们不断践行价值投资理念的结果。我们在过去几个拐点都成功地克服了“贪婪”和“恐惧”。最近的一次,前面已提及,今年国庆节前后,A股市场又到了一个最悲观的时候,而我们认为市场的悲观已经把很多优质股票错杀了,所以,我们决定全面加仓。

当然,这还有待时间验证。但我相信,只有克服人性的“贪婪”和“恐惧”,你才能战胜大多数人,才能获得长期比较好的回报。

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